Fag

Vurde­ring av ris­iko ved verd­set­telse av inv­est­erings­eien­dom

Et eiendomsfond og en eiendomsutvikler kan ha meget ulik fremgangsmåte for kalkylene sine, men alle har et tallgrunnlag å forholde seg til. Teorien sier mye om ulike metoder for verdivurdering. Samtidig har tidligere studier indikert at markedet for investeringseiendom i Norge er lite transparent.
Torsdag, 28 april, 2016 - 08:00

Med bakgrunn i dette er det ønskelig å se nærmere på kildene som blir brukt for informasjon i Norge og hvordan grunnlaget legges inn i verdivurderingene. Dette kan ha betydning for resultatet og ikke minst muligheten for å sammenligne to ulike verdivurderinger. Utfordringen rundt dette er ikke spesiell for Norge, men det har allerede gått en prosess på dette i flere andre land. Resultatet er at det har kommet uavhengige standarder som skal sikre kvalitet og objektiv verdivurdering. Problemstillingen er imidlertid:

1. Hvilke likheter og ulikheter finnes mellom norske aktorer innen verdivurdering av investeringseiendom?

2. Hvor hentes tallgrunnlaget til beregningen?

3. Hvordan legges risiko inn i beregningene?

4. Hvor langt har bruken av internasjonale standarder kommet i Norge?

En verdivurderer jobber ofte for selger/eier med mål om å finne det nærmeste estimat på markedsverdien til eiendommen. Verdivurderer har dermed god tilgang til nødvendig informasjon rundt dagens situasjon som eksisterende leiekontrakter, teknisk tilstand, etc. Informasjon for fremtiden må estimeres. Derfra bør verdivurderer kunne vurdere hvilke verktøy som er egnet i forskjellige tilfeller. For eksempel kan det for et kontorbygg lønne seg å se på inntekter, mens det for en handelseiendom kan være lurt å se på omsetning. Vi har ikke noen standard i dag som legger opp til hvilken metode som skal brukes, men det stilles høye krav til dokumentasjon av forutsetninger og etterprøvbarhet. Ulike sertiseringer, som RICS og REV, stiller også krav til utdanning og erfaring hos verdivurderer. Uten verdivurdering ville ikke investorer vært klar over eiendommens verdi. Dette kunne ført til feil investeringer, mangel på midler til nødvendig vedlikehold og overbelånte eiendommer som blir svært sårbare for svingninger i markedet. Under finanskrisen i 2007 opplevde flere investorer at det ikke var mulig å realisere eiendom i en tid det var behov for å frigjøre kapital. Lånerentene steg, og betalingsevnen hos leietagere sank.

Dermed gikk netto fortjeneste ned. Med god fokus på verdivurdering, vil det være mulig å forutsi markedet bedre og ha et realistisk forhold til investeringen.

MARKEDET FOR INVESTERINGSEIENDOM

Hvem investerer i eiendom, og hvorfor blir dette gjort? Denne forståelsen er nødvendig for å gå inn på forskningsspørsmålet om risiko i en verdivurdering. Dette har igjen betydning for valgene og forutsetningene som legges til grunn. Hva som utgjør eiendommens markedsverdi kan igjen utdypes tydeligere med teori.

Fire kriterier må oppfylles for å oppnå økonomisk verdi;

• Bruksverdi – Potensielle brukere må ha nytte av produktet

• Begrenset tilgang – Ikke nødvendigvis stor mangel, men det er heller ikke ubegrenset tilgang

• Etterspørsel – Markedet må ha et behov for produktet

• Mulighet for å overføre – Produktet må kunne bytte eier

For investeringseiendom vil alle disse kriteria være oppfylt til en viss grad. Dermed vil den økonomiske verdien av investeringseiendom være der tilbud og etterspørsel møtes. Videre vil eiendommens verdi være lik rettighetene til å motta inntekter og/eller kapital i fremtiden. Eiendommens verdi vil øke, jo bedre den tilfredsstiller de fire kravene over.

Denne artikkelen fokuserer på norsk praksis, men en global vinkling viser at tilbud og etterspørsel krysser landegrenser. Oppdrag fra utenlandske aktører som ser etter eiendom i Norge, kan også stille andre krav til verdivurderingen. For eksempel er det ikke gitt at en tysk aktør har samme tolkning av ordet markedsverdi som norske aktører. Flere utenlandske fond og eiendomsselskaper eier i dag eiendom i Norge og markedet styres i prinsippet av global tilbud og etterspørsel. Japan, Storbritannia og USA er de desidert største markedene for investeringseiendom med til sammen 60% prosent av det globale markedet.

I følge IPD har Norges andel i det globale eiendomsmarkedet økt fra 0,89 til 1,0 %, fra 2010 til 2012, basert på markedsverdi. At Norge er lite har for øvrig ingen sammenheng med ytelsen til investeringene (IPD, 2012).

ET TRANSPARENT MARKED

Et transparent marked betyr at stor grad av informasjon rundt eiendomsmarkedet er tilgjengelig. I verdivurdering av investeringseiendom kreves det stor tilgang på informasjon, og tilgangen avhenger av hvor transparent markedet er. Kvaliteten på arbeidet blir uansett ikke bedre enn datagrunnlaget som er lagt til grunn. Investeringseiendom som aktivaklasse er ofte mindre transparent enn aktivaklassene det sammenlignes med, som aksje- og obligasjonsmarkedet. Hovedårsaken til dette er den relativt lave omsetningen av eiendom og tilgangen til informasjon ved hver transaksjon. Med høyere fokus på standardisering av verdivurdering vil også etterspørselen etter slike data øke, dette fordi de nye standardene stiller krav til kvalitetssikring av informasjonen som brukes i verdivurderinger. I hvor stor grad internasjonale standarder har betydning for verdivurdering i Norge ble undersøkt i masteroppgaven til Aleksander Gukild (2011). Han gjorde en spørreundersøkelse blant norske aktører som jobber med verdivurdering. Denne undersøkelsen inneholdt påstanden: «Internasjonale eiendomsstandarder er av økende betydning for det globale markedet». Mottakerne skulle si seg enig på en skala fra 1-10. Gjennomsnittet på 6,0 indikerer en økende grad av dette i Norge. Samme spørreskjema inneholdt påstanden «Norske verdivurderere har stor kunnskap om internasjonale standarder» og hvor gjennomsnittet ble 4,0. Resultatet indikerer med det en økende grad av internasjonal standardisering, som aktørene i Norge bør innstille seg på. Gukild forespurte 25 aktører, og fikk gjennomført intervju med 16.

MARKEDSUNDERSØKELSE

Undersøkelsen ble gjort i form av dybdeintervjuer. Totalt ble det gjennomført 7 intervjuer i løpet av april 2014. I forkant ble det utformet en intervjuguide som ble fulgt under alle intervjuene. Personene som møtte til intervju jobbet direkte med verdivurderinger og/eller tallmateriale for disse. Det er valgt aktører av ulik størrelse, og med ulik posisjon i markedet for å etterligne fordelingen i det norske markedet. I utvalget var 5 bedrifter rådgivere som tilbyr verdivurdering som en tjeneste og 2 bedrifter på eiersiden.

DISKONTERT KONTANTSTROMSANALYSE

Av de 7 aktørene så svarte 6 at de som oftest brukte diskontert kontantstrømsanalyse (DKA) som metode for verdivurderingen. Dette samsvarer med tidligere studier i både Norge og Sverige. Alle, med unntak av en aktør, brukte normalt 10 år som horisont på analysen. At ulike aktører bruker samme horisont gjør det i større grad mulig å sammenligne ulike verdivurderinger. Horisonten justeres om det er faktorer som tilsier dette, som for eksempel lengde på gjeldende leiekontrakter. Valget av horisonten kan ha stor påvirkning på verdien, så det kan være en god øvelse å prøve ulik horisont i modellen. Jo lengere horisont, jo mindre betydning vil byggets restverdi ha på grunn av diskonteringsrenten. Håndteringen av byggets restverdi var noe som varierte blant aktørene. En aktør var konsekvent på at exit-yield var lik dagens avkastningskrav, og andre aktører justerte verdien etter egne analyser av markedet. I teorien anbefales det ofte å bruke en høyere exit-yield, på for eksempel et prosentpoeng, for å ta høyde for usikkerheten som er knyttet til kontantstrømmen frem i tid. I tillegg tas det da høyde for vanskelighetene med å finne rett kjøper på gitt tidspunkt. En annen grunn til å bruke et høyere avkastningskrav, er at bygningens alder øker og bygningsmassen vil være i teknisk dårligere stand enn ved anskaffelse. Samtidig kan det også være større kostnader forbundet med leietakertilpasninger i eldre bygg, som ofte er mindre fleksible. Jo lengere horisont på DKA, jo større usikkerhet vil det ligge i restverdien. Exit-yield bør derfor reflektere byggets tilstand på et gitt fremtidig tidspunkt.

TALLGRUNNLAG FOR VERDIVURDERING

Under intervjuene ble det henvist til flere kilder som brukes av hele utvalget. Alle kildene gir opplysninger om oppnådde leiepriser og avkastningskrav i transaksjoner. Samtidig mangler de opplysninger om bygningstype, standard, parkering, etasje, felleskostnader, lengde/vilkår for leiekontrakten og eventuell påslag som ligger i leien. Alle respondentene nevnte også at de foretok ringerunder til meglere for å få utdypende informasjon. En gjennomgang av de felles kildene viser at markedsleie og avkastningskrav ved en transaksjon står i fokus. Eierkostnader og oppnådd avkastning er ikke nevnt i stor grad. Finanstilsynet ga ut en rapport i 2010 som beskrev eiendomsmarkedet i Norge som lite transparent. Fire av aktørene nevnte at det er utfordrende å finne riktig markedsleie for mange eiendommer. Om vi ser på andre land som Storbritannia og USA så rapporteres disse tallene mer åpent.

PLASSERING AV RISIKO

Svarene i undersøkelsen viser at risiko hovedsakelig er plassert i avkastningskravet. For leiepriser blir forventet verdi lagt direkte inn i kontantstrømmen. Funnene samsvarer med rapporten til Finanstilsynet, men de anbefaler at så mye som mulig av eiendomsspesifikk risiko flyttes til kontantstrømmen. Dermed vil det være enklere å sammenligne verdivurderinger. Finanstilsynet anbefaler videre at aktørene i bransjen sammen kommer med anbefalinger om hvordan dette endres. I dag er det opprettet et felles forum som arbeider med implementering av dette. Under intervjuene oppga flere aktører at avkastningskravet ble hentet fra sammenlignbare eiendommer. Disse kan være verdivurdert av andre aktører, og det er ikke gitt hva som er tatt hensyn til i avkastningskravet som det sammenlignes med. For eksempel om anbefalingen til Finanstilsynet skulle blitt fulgt, så ville mer risiko ligget i kontantstrømmen. Det ville igjen ført til at avkastningskravet kunne vært mindre.

BRUKEN AV INTERNASJONAL STANDARDVERK

I utvalget til undersøkelsen svarte 3 aktører at de forholder seg til et internasjonalt standardverk. I dette tilfelle var det RICS og REV. De 3 aktørene som brukte dette kurset de ansatte som jobbet med verdivurdering, og forholdt seg til standarden i arbeidet ut fra etterspørsel i fra utenlandske aktører. Det blir uansett spennende å se om etterspørselen fra utenlandske investorer er nok til å dra dette i gang i Norge. Norges TakseringsForbund har allerede startet et tett samarbeid med TEGoVA (REV) og dette kan være med på å styre hva som blir mest utbredt her til lands. Samtidig er RICS stort i England, Sverige og Danmark, men ikke like utbredt i Norge som TEGoVA og REV.

KONKLUSJON

Undersøkelsen bekrefter at nåverdiberegning er den desidert mest brukte metoden for verdsettelse av investeringseiendom. Fordelen med denne er at det er enklere å sammenligne ulike verdivurderinger. Studiet har vist flere kilder til informasjon som gir statistikk på markedsleie knyttet til områder. Statistikken er hovedsakelig for Oslo, men også noe for de andre store byene i Norge. Jones Lang LaSalle indikerer at eiendomsmarkedet i Norge er lite transparent på dette området. Noe av årsaken til dette er at selv om statistikken er laget av et stort utvalg, så mangler det informasjon som lengde på kontrakt, standard, etasje, osv. Tilgangen på sammenlignbare kontrakter er derfor liten. Som løsning på dette har flere bedrifter opparbeidet sin egen database og kontaktnett. Dette kan igjen føre til at forutsetningene for verdivurderingen ikke er tilgjengelig for alle. Undersøkelsen indikerer videre at aktørene i Norge hovedsakelig legger risiko i avkastningskravet. Kostnadene som er estimert, i for eksempel teknisk Due Diligence, legges ofte direkte inn i kontantstrømmen. Det samme gjelder for estimater på leietagertilpasninger.

Emneord: 
Fagartikkel
Det fysiske arbeidsmiljøet er en viktig premissgiver for et godt arbeidsmiljø. Hvordan vi som medmennesker og kollegaer snakker og samarbeider med hverandre, farges av hvordan det fysiske arbeidsmiljøet er utformet.
Onsdag, 21 juni, 2017 - 10:16
Debatt
Vi må handle raskt for å unngå at næringslivet- og utviklingen stopper opp – bokstavelig talt.
Onsdag, 21 juni, 2017 - 09:11
Medlemsnyhet
Fredag, 24 februar, 2017 - 12:04
Nyhet
Nå inviteres næringslivet i Tromsø til å komme med innspill til hvordan Tromsø skal utvikles som Arktisk Hovedstad.
Tirsdag, 30 mai, 2017 - 10:16
Fag
Den største kostnaden for vedlikehold av et bygg når det er satt i drift er vask og renhold. Heldigvis kan denne kostnaden reduseres med relativt enkle tiltak.
Mandag, 17 april, 2017 - 08:00
Medlemsnyhet
Nordnorsk vitensenter inviterer til kronerulling for nye stoler i Planetariet – en bedrift, en stol (eller flere), ei stjerne.
Onsdag, 10 mai, 2017 - 15:55
Nytt om navn
VICAN kurs og konferanse styrker staben med Marianne Saus som ny prosjektleder.
Torsdag, 27 april, 2017 - 09:28
Nyhet
Næringsforeningen i Tromsøregionen følger utviklingen av flyplassen gjennom sin deltakelse i flyplassutvalget.
Tirsdag, 25 april, 2017 - 10:26
Fag
Offentlig sektor bruker årlig opp mot 500 milliarder kroner på kjøp av varer, tjenester og andre ytelser. Fra nyttår trådte et revidert regelverk for offentlige anskaffelser i kraft.
Tirsdag, 4 april, 2017 - 16:51
Fag
Belastningsskader og sykemeldinger representerer betydelige kostnader i dagens samfunn. Investering i ansattes helse er derfor direkte lønnsomt for arbeidsgiver. Her er noen enkle tips basert på nyere studier.
Mandag, 27 mars, 2017 - 10:41
Nyhet
Storforbrukere av fossilt drivstoff kan nå få økonomisk støtte til innkjøp av elektriske kjøretøy og hydrogenbiler.
Fredag, 3 mars, 2017 - 12:04
Debatt
Det blåser en frisk kommune- og regionreformvind over landet. For de aktørene i Nord-Norge som har store vinnerambisjoner i kretsmesterskapene, er dette som rene fønvinden å regne.
Onsdag, 1 mars, 2017 - 13:45
Nytt om navn
Ann-Kristin Ditlefsen er ansatt som ny avdelingsleder i Ramirent Tromsø.
Tirsdag, 28 februar, 2017 - 09:09
Nyhet
Med kommunikasjonssatsningen Made in Norway ønsker Avinor å vise frem bedriftene som skaper det Norge som vi er i dag - og i fremtiden.
Torsdag, 23 februar, 2017 - 11:53
Nyhet
15. mars samles aktører fra både akademia og næringslivet for å drøfte næringsrettede problemstillinger ved Norges Arktiske Universitetet under Peter F. Hjort-seminaret.
Torsdag, 23 februar, 2017 - 09:05
Debatt
Det er nå all grunn til å advare mot nye omkamper som vil hindre utvikling i byen.
Tirsdag, 28 februar, 2017 - 15:40
Medlemsnyhet
Næringsforeningens medlemmer er velkommen til å delta på dialogmøte med byutviklingsavdelingen i Tromsø kommune den 20. februar.
Fredag, 10 februar, 2017 - 15:25
Nyhet
Markedsarbeidet for torsk og hyse i Storbritannia styrkes med 30 % i 2017. Samtidig blir det lagt inn innsats for å ruste sjømatnæringen for følgene av Brexit.
Onsdag, 8 februar, 2017 - 11:19
Nyhet
Tromsø markerer seg nå som en attraktiv cruisedestinasjon. Cruisenæringen er den delen av reiselivet som har størst vekst. I Tromsø tar vi imot cruisegjester både sommer og vinter.
Fredag, 3 februar, 2017 - 15:07
Nytt om navn
Etter 22 år i stiftelsen tar Stein M. Markussen over roret. Kåre Geir Lio går av, men fortsetter som programleder.
Torsdag, 12 januar, 2017 - 14:26
Medlemsnyhet
Etter 31 år i Norge forsvinner merkevaren Proffice fra den norske bemannings- og rekrutteringsarenaen, men gjenoppstår samtidig som Randstad (utleie) og Dfind (Rekruttering og omstilling). Det synes vi i Nord-Norge er en god nyhet!
Torsdag, 12 januar, 2017 - 14:56
Nyhet
24. og 25. januar finner du et innholdsrikt program, skreddersydd for næringsaktører som opererer i nord.
Mandag, 16 januar, 2017 - 10:54
Debatt
Dette skal ikke være nok en tirade mot Rema 1000 og deres bestevennfilosofi. Rema får gjøre sine valg, på samme vis som vi andre kan gjøre våre. Vi kan nemlig selv gjøre gode, og viktige valg ved å være lokal- eller regionalpatrioter. Det er det dette innlegget skal handle om. 
Fredag, 13 januar, 2017 - 12:17
Debatt
Fornuft og følelser er vanskelige kombinasjoner, spesielt når ubalansen i disse forholdene danderes inn i debatten rundt havbruksnæringen. Når heller ikke vidsyn og framtida tas med i debatten, gir det seg underlige utslag.
Fredag, 13 januar, 2017 - 10:41